¿Quién pagará la deuda pública? Las crisis son iguales. Cuando se desata la tormenta, el capitán pide solidaridad. La amenaza pasó, el sindicato se desvanece: algunas cucharadas en el fondo de la bodega, otras se menean en las cubiertas superiores. ¿Volverá a ser así o la pandemia cambiará de rumbo?
por Laurent Cordonnier
La crisis que está ocurriendo no es de salud, sino de naturaleza económica. El aleteo de las alas de mariposa que indudablemente ocurrió en el mercado de Wuhan ha seguido las líneas de fragilidad del capitalismo globalizado y liberalizado, que ha redistribuido durante cuarenta años sus "cadenas de valor" de acuerdo con los el-dorados basura que le prometió ganancias perezosas: captura financiera, competencia "libre y sin distorsiones" por costos salariales, justo a tiempo, gestión eficiente, saqueo de recursos naturales, obsolescencia planificada, reducción en el número de máscaras y camas de hospital, austeridad.
Solo estamos al principio, pero los economistas ya se preguntan: ¿quién pagará y cómo? Una profesión que no podría ganarse la vida sin esta levadura que cobra vida con la mera invocación de "costos" no puede perder una gran oportunidad para hacer la pregunta. No pudimos, por esta vez, demostrar que estaba equivocado. Esta es, de hecho, una de las principales preguntas que acompañará la perspectiva de un "retorno a la normalidad": qué es "normal", qué es un "retorno" y existe Hay "perspectivas" que no volverían a bloquear el horizonte?
Económica, esta crisis no se parece a nada realmente conocido en la historia del capitalismo. Ni clásico ni keynesiano, no es el resultado de un shock de oferta, debido a barreras institucionales, tecnológicas o resultantes de la insuficiente disponibilidad de factores de producción (capital, mano de obra y recursos naturales), ni de un colapso repentino de la demanda, aunque el régimen de formación de la demanda ha sido estructuralmente defectuoso durante cuarenta años. Se deriva esencialmente de decisiones soberanas (y, en menor medida, de medidas de protección tomadas individualmente) que han llevado al brutal cierre de secciones enteras del aparato productivo. La Oficina Internacional del Trabajo (OIT) estima que "1, 25 mil millones de trabajadores, que representan casi el 38% de la fuerza laboral mundial, están empleados en sectores que actualmente enfrentan una fuerte caída en la producción y un alto riesgo de desplazamiento. Entre los sectores clave se encuentran el comercio minorista, hoteles y restaurantes y el sector manufacturero (1) ”.
Un riesgo cuyos resultados ya son estimables. La reducción de horas trabajadas en todo el mundo es, según la OIT, del 6,7% en el segundo trimestre de 2020: una pérdida equivalente a 195 millones de empleos a tiempo completo. Según un estudio publicado por las Naciones Unidas (2), esta crisis llevará a 500 millones de personas a la pobreza debido a la reducción de la actividad y la pérdida de empleos.
Cuando se le preguntó "¿quién pagará?" »Por lo tanto, parte de la respuesta ya está ante nuestros ojos y no se puede combinar en el futuro: los primeros costos de la crisis están en la pérdida inmediata de la producción de bienes y servicios (útiles o inútiles, tóxicos o no) que Probablemente no se pondrá al día. Estas pérdidas son soportadas por las categorías de trabajadores cuyos ingresos han disminuido o han desaparecido, a cambio de una producción que no se produce y no se vende. Esta es la parte esencial de lo que nos cuesta y nos costará luchar contra la propagación del virus de esta manera.
Pero generalmente no es desde este ángulo que se plantea la cuestión del costo y su gestión. Pasando rápidamente de los márgenes a los esfuerzos que se están haciendo o se harán para tratar de volver a unirlos, somos inmediatamente transportados al pie de la montaña de deudas públicas que los Estados y los sistemas de seguro social habrán contraído al pasar también por esto. choque y tratando de absorber el daño y el sufrimiento causado por la caída de la producción. ¿Y quién lo pagará?
Al final, el escenario de un nuevo colapso de bonos no debe ser descartado
Ciertamente, esta no es una pregunta menos interesante que la primera, pero si no hemos visto pasar la primera factura, la segunda (las deudas a cargo de los Estados) puede parecer el costo real de crisis De hecho, es solo la suma de la parte de estas restricciones de producción lo que los Estados soportan directamente, por un lado, y las reasignaciones de este primer costo entre las categorías de agentes institucionales que las sufren, desde otro.
El Estado, como las empresas y los hogares, se ve directamente afectado por las restricciones de producción y toma su parte de estas pérdidas, en forma de déficit fiscal (impuestos corporativos y de ingresos, impuestos al valor agregado y sobre productos derivados del petróleo, etc.).
En todo el mundo, los aplazamientos de impuestos y gastos sociales se otorgan a las empresas, Se les ofrecen facilidades de préstamo o garantías, mientras que las medidas de apoyo para los hogares se mantienen o refuerzan mediante la concesión de ingresos de reemplazo, en forma de prestaciones por desempleo (total o parcial). Mañana, sin duda, la recuperación de la deuda, la recapitalización y la nacionalización serán necesarias para salvar a las empresas en dificultades (mientras que el aparato de producción siempre estará más o menos en funcionamiento) debido al aumento previsible de su deuda. . Este último, que ya había alcanzado niveles preocupantes antes de la crisis del coronavirus, podría dispararse, insinuando una rotunda bancarrota.
En un estudio profético de octubre de 2019 que simula una recesión global del orden de 4 puntos del producto interno bruto (PIB) anual (es decir, a un nivel de violencia la mitad menos que el de la crisis financiera de 2008), el Fondo Monetario Internacional (FMI) conjeturó que el monto total de la deuda corporativa clasificada como "riesgosa" aumentaría bruscamente en 19 billones de dólares (más de 17 billones de euros), para alcanzar el 40% del monto de las deudas de empresas privadas en 2021 (3)
Los cálculos ya deben rehacerse, ya que las pérdidas de producción estimadas para la crisis actual ya son dos veces mayores que este escenario de desastre. Por lo tanto, los Estados saldrán de esta crisis aún más endeudados que hace unos meses. El Fondo Monetario Internacional (FMI) especuló que la cantidad total de deuda corporativa clasificada como "riesgosa" aumentaría bruscamente en 19 billones de dólares (más de 17 billones de euros), alcanzando el 40% del monto de las reclamaciones empresas privadas en 2021 (3).
Los cálculos ya deben rehacerse, ya que las pérdidas de producción estimadas para la crisis actual ya son dos veces mayores que este escenario catastrófico. Por lo tanto, los Estados saldrán de esta crisis aún más endeudados que hace unos meses. El Fondo Monetario Internacional (FMI) especuló que la cantidad total de deuda corporativa clasificada como "riesgosa" aumentaría bruscamente en 19 billones de dólares (más de 17 billones de euros), alcanzando el 40% del monto de las reclamaciones empresas privadas en 2021 (3).
Los cálculos ya deben rehacerse, ya que las pérdidas de producción estimadas para la crisis actual ya son dos veces mayores que este escenario de desastre. Por lo tanto, los Estados saldrán de esta crisis aún más endeudados que hace unos meses. Dado que las pérdidas de producción estimadas para la crisis actual ya son dos veces mayores que este escenario catastrófico. Por lo tanto, los Estados saldrán de esta crisis aún más endeudados que hace unos meses. Dado que las pérdidas de producción estimadas para la crisis actual ya son dos veces mayores que este escenario catastrófico. Por lo tanto, los Estados saldrán de esta crisis aún más endeudados que hace unos meses.
Antes de ver quién hará esa adición, aclaremos dos puntos. Primero, el costo de la deuda a cargo de un Estado no corresponde al reembolso futuro de sus acreedores (en cinco, diez o treinta años). El estado generalmente logra que su deuda se renueve, y los acreedores cambian el papel viejo por uno nuevo. Por lo tanto, siempre paga a sus acreedores, pero no a su deuda. En segundo lugar, es necesario tranquilizar las preocupaciones sobre la disponibilidad de los fondos necesarios para seguir el ascenso a la cumbre de la necesidad de deuda de los Estados. Como dice el economista Bruno Tinel con elegancia, "si crees que hay demasiada deuda, tienes que ser coherente y también decir que hay demasiado ahorro (4)".
Por lo tanto, el costo real de la deuda del Estado no es la amortización de su capital prestado, sino la cantidad de interés que tiene que pagar anualmente a sus acreedores. Por lo tanto, la pregunta es: ¿será este costo soportable a largo plazo para la comunidad y, de no ser así, podemos deshacernos de él (y cómo)? Por el momento, las tasas de interés de las deudas públicas de los principales países de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) no se han disparado. España, Portugal, Grecia e Italia aún logran endeudarse durante diez años a tasas nominales de entre 1% y 2%.
Para Estados Unidos, Alemania, Francia, Japón, Reino Unido, permanecen por debajo del 1%: dada la inflación, todos estos estados logran endeudarse a tasas de interés reales cercanas a cero incluso negativo Por lo tanto, el costo de las deudas públicas podría ser muy soportable, y nadie realmente tendría que pagarlo, si los actores financieros no comenzaran a entrar en pánico ante el aumento de las deudas públicas, y si no comenzaran a exigir a los Establece este salario de miedo (miedo: la fuerza principal de estas personas que a veces nos gusta retratar como "riscófilos").
Qué pasaría y qué podrían hacer los estados y las autoridades monetarias si el pánico se apoderara de los actores financieros (fondos de pensiones, fondos de seguros de vida, fondos de ahorro mutuo y bancos) que administran ahorro doméstico y comercial? Si hubiera pánico, sin duda sería selectivo, y una vez más abriría el rango de tasas de interés cobradas a los Estados de la zona euro. El sur seguramente estaría más amenazado que el norte. En este caso, uno pensaría que el "paraguas" abierto por el Banco Central Europeo (BCE) en 2012, cuando el Sr. Mario Draghi, entonces presidente de la institución, anunció que "el BCE haría lo que sea necesario para salvar la eurozona "- permanecería abierto, como lo ha sido durante toda la llamada política de" flexibilización cuantitativa ".
El hecho de que el BCE dice que está listo para recomprar en los mercados de segunda mano todas las deudas soberanas que están sujetas a ventas excesivas (lo que provoca una presión al alza sobre las tasas de interés de estas deudas), y que estas promesas puede demostrarse mediante acciones convincentes, aún podría ser suficiente. Pero nadie puede decir en este momento cuál será la acumulación de deudas públicas, o desde qué umbral (120%, 150%, 200% del PIB?) Despertarán desconfianza de tal manera que incluso la perspectiva de un comprador de último recurso ya no lo tranquilizaría. Este punto de inflexión podría ser bastante alto, ya que ya no hay muchas opciones competitivas y brillantes para tranquilizar al ahorrador. Sin embargo, el escenario de un nuevo colapso de bonos no debe ser descartado. En este caso, Tendremos que pensar en cómo deshacernos de parte de estas deudas públicas o neutralizar la carga. En resumen, pregúntese ... "¿quién pagará? "
¿Pueden los líderes actuales dar su consentimiento a lo que siempre han rechazado?
En este nivel de gravedad de la crisis, faltan algunas claves de la caja de herramientas ortodoxa. Ofreciendo responder a la pregunta en un artículo publicado en Les Échos (5), Jean Tirole, uno de los líderes franceses en teoría neoclásica (la corriente principal de la economía durante cincuenta años) y ganador en 2014 del El Banco de Suecia en economía en memoria de Alfred Nobel (conocido erróneamente como el "Premio Nobel") se ve obligado a cruzar los límites de su doctrina y tomar prestadas algunas herramientas de sus vecinos.
El economista revisa cuatro soluciones para responder a la explosión de la deuda pública. El primero consiste en un repudio de parte de estas deudas públicas, una opción que Tirole parece evocar solo para eliminarla mejor: la operación se considera "delicada" porque empañaría permanentemente la reputación de los Estados que Lo resolvería. No podrían volver a pedir prestado pronto y, por lo tanto, se verían obligados a equilibrar sus presupuestos de inmediato, lo que solo se sumaría a un shock negativo de la demanda cuando la economía realmente no lo necesita. Un callejón sin salida, en los ojos de Tirole. Este modo operativo, que involucra a las clases ricas y los ingresos, no siempre ha tenido las desventajas que creemos. A veces, ha permitido una rápida recuperación de los Estados que han recurrido a ella (6).
La segunda solución implica aumentar los impuestos y reducir el gasto, para frenar la necesidad de una nueva deuda: "Los estados imponen impuestos excepcionales a los más ricos, por ejemplo, a la riqueza, así como a satisfacer las altas necesidades. en finanzas públicas, en las clases medias ", explica Tirole. Una especie de retorno a la austeridad de antes, pero mejor distribuido, del cual el autor realmente no dice lo que piensa. Claramente, la opción de una mejor distribución aún no es la del Ministro de Economía y Finanzas francés, Sr. Bruno Le Maire, quien se contenta con la austeridad "a largo plazo": "A largo plazo Al final, es necesario tener finanzas públicas saneadas y reducir la deuda (7) ”, sin especificar a quién se le pedirá que haga esto.
Tercera solución? La agrupación de parte de las deudas públicas dentro de la zona euro: los famosos "bonos corona", rechazados por los países del Norte unos días después de la publicación del artículo por Tirole. Sin embargo, la idea no era mala en el caso en que el aumento de las tasas de interés afectaría a un número limitado de Estados, que podrían haberse beneficiado del mayor grado de confianza que disfruta la deuda soberana promedio. Obviamente no sería de ayuda si la desconfianza de las deudas públicas se generalizara.
Queda la cuarta solución, que Tirole sugiere que tiene su preferencia: la monetización de las deudas (y no solo la de los Estados), es decir, su recompra por parte de los bancos centrales. Tirole subraya que la cuestión del reembolso ya no surgiría: “No existe un plazo formal para el reembolso por parte de los Estados; una supuesta redención temporal puede de hecho convertirse en permanente. Al momento de pagar su deuda con el BCE, un Estado podría emitir una nueva deuda al mismo tiempo a los actores financieros (para encontrar el efectivo necesario), deuda que el BCE recompró inmediatamente en los mercados secundarios. La deuda con el BCE que se ha convertido en permanente, como una línea de crédito renovada ad vitam aeternam, sería una preocupación menos para los Estados. ¿Pero qué pasa con el pago de intereses? Tirole no dice nada al respecto.
Seguramente, lo más sencillo sería cancelar las deudas compradas por el banco central: una forma concertada de repudio de las deudas públicas. Tal solución tendría el mérito de no engañar a los agentes privados (que habrían consentido en la recompra de sus valores por el BCE, siempre que pague el precio) y de no estimular la inflación, ya que la liquidez proporcionado a agentes privados para canjear sus reclamos sobre los Estados no aumenta su riqueza o crea ingresos ficticios (esto no es "dinero de helicóptero", según la imagen utilizada por Milton Friedman para describir el dinero que 'un Estado distribuiría a la población con la esperanza de que al gastarlo reiniciaría la economía).
Tal repudio concertado de las deudas públicas, llevado a cabo a gran escala, obviamente tendría el efecto de causar pérdidas colosales de activos en el BCE, cuyo patrimonio se volvería negativo, a un punto igualmente vertiginoso. Quizás llegue el día en que todos tengan que preguntarse: ¿es realmente un problema? Si los estados se vieran obligados a rescatar al BCE, el estancamiento sería evidente. Pero ese no es el caso, al menos desde un punto de vista institucional.
El obstáculo que bloquea este camino resulta ser menos económico, técnico o institucional que político: los líderes actuales tendrían que estar de acuerdo con lo que siempre han afirmado que es imposible. ¿No es hora de rupturas? Quizás llegue el día en que todos tengan que preguntarse: ¿es realmente un problema? Si los estados se vieran obligados a rescatar al BCE, el estancamiento sería evidente. Pero ese no es el caso, al menos desde un punto de vista institucional. El obstáculo que bloquea este camino resulta ser menos económico, técnico o institucional que político: los líderes actuales tendrían que estar de acuerdo con lo que siempre han afirmado que es imposible. ¿No es hora de rupturas? Quizás llegue el día en que todos tengan que preguntarse: ¿es realmente un problema?
Si los estados se vieran obligados a rescatar al BCE, el estancamiento sería evidente. Pero ese no es el caso, al menos desde un punto de vista institucional. El obstáculo que bloquea este camino resulta ser menos económico, técnico o institucional que político: los líderes actuales tendrían que estar de acuerdo con lo que siempre han afirmado que es imposible. ¿No es hora de rupturas? Los líderes actuales tendrían que estar de acuerdo con lo que siempre han afirmado que es imposible. ¿No es hora de rupturas? Los líderes actuales tendrían que estar de acuerdo con lo que siempre han afirmado que es imposible. ¿No es hora de rupturas?
Sin embargo, queda una última solución, que Tirole no prevé. Lo que consistiría en crear (o regenerar) a nivel europeo un régimen de "inflación suave", mediante la coordinación de nuestras políticas salariales, de modo que otorgue un nuevo dinamismo a los aumentos salariales (nominales, es decir sin tener en cuenta la inflación). Al coordinarse con nosotros (gobiernos, sindicatos, BCE) al menos a nivel de la zona euro, este régimen de inflación salarial podría permanecer bajo control. Esta podría ser una oportunidad para calibrar las tasas de aumento de los salarios nominales de manera diferenciada según los países miembros (para reequilibrar las diferencias en los tipos de cambio reales que se han acumulado ya que las devaluaciones ya no son posibles para ellos).
Este régimen de inflación suave aligeraría la carga de las deudas públicas, en detrimento de los prestamistas más ricos. Así es siempre después de una guerra: ¿no estamos en guerra? Inicialmente, los gobiernos financian el gasto de armamentos pidiéndoles a los beneficiarios que avancen el dinero y que les devuelvan este dinero unos años o décadas después ... en una moneda cuyo poder adquisitivo se ha erosionado. Sin miedo a engañar a los pobres en el mismo movimiento: no tienen dinero. La generación de una inflación salarial blanda, coordinada y diferenciada en la zona euro, podría ser una solución para aligerar la carga de las deudas acumuladas, mediante el uso de las rentas vitalicias, de una manera leve pero prolongada (a una tasa de 2 a 3% de erosión monetaria por año).
Incluso Alain Minc ahora defiende la idea de una "deuda perpetua" ...
Monetizar parte de la deuda pública para destruirla o crear un sistema de inflación de bajos salarios son ciertamente ideas que parecen iconoclastas. Pero, como dijo una vez el economista británico John Maynard Keynes sobre su país, si la crisis que estamos experimentando continuara o empeorara, podría causar que "estadistas y gerentes limiten las consecuencias". más grave de los errores de la enseñanza que los formó, al hacer cosas que son casi inconsistentes con respecto a sus propios principios, en la práctica, ni ortodoxos ni heréticos, que ciertos signos ya atestiguan (9) ". Entre estos signos, ya, algunas chancletas inesperadas, como la de Alain Minc, que ahora defiende la idea de una "deuda a perpetuidad", que el Estado nunca pagaría finalmente (10).
Laurent Cordonnier Economista, profesor de la Universidad de Lille.
(1) "Observatorio de la OIT: Covid 19 y el mundo del trabajo, segunda edición", Organización Internacional del Trabajo, Ginebra, 7 de abril de 2020
(2) Chris Hoy, Eduardo Ortiz-Juárez y Andy Sumner, "Estimaciones del impacto de Covid 19 en la pobreza mundial" (PDF), Estimates of the impact of Covid 19 on global poverty documento de trabajo, Universidad de las Naciones Unidas, Helsinki, abril de 2020.
(3) "Informe de estabilidad financiera mundial", Global financial stability report Fondo Monetario Internacional, Washington, DC, octubre de 2019.
(4) Bruno Tinel, Deuda pública: emergiendo del catastrofismo, Razones para actuar, París, 2016.
(5) "Jean Tirole: cuatro escenarios para pagar la factura de la crisis", Les Échos, París, 1 de abril de 2020.
(6) Lea Renaud Lambert, "Deuda pública, un siglo de lucha libre", Le Monde diplomatique, marzo de 2015.
(7) "Gérald Darmanin y Bruno Le Maire:" El plan de emergencia revisado a 100.000 millones de euros "", Les Échos, 9 de abril de 2020.
(8) Para una comprensión más detallada de estos mecanismos económicos, lea la nota explicativa "Competitividad de costos, tipo de cambio real y desequilibrios comerciales".
(9) John Maynard Keynes, Pobreza en abundancia, Gallimard, París, 2002.
(10) "Alain Minc: por una deuda pública a perpetuidad! ", Les Échos, 16 de abril de 2020.